🌉 Um Beneficiário Improvável da Temporada de Caça ao Yield
Seria este um token subvalorizado frente ao potencial que tem de contribuir com #DeFi?
⚠️ CUIDADO: BTC são unidades nativas da blockchain do Bitcoin. Todo e qualquer meio de transitá-los para outros ambientes carrega riscos e tradeoffs!
✈️ Pontes Cross-Chain, Wrappers e Re-hipotecagem
Nas últimas duas semanas, mais BTCs foram "migrados" para a Ethereum do que se minerou de BTC na blockchain do Bitcoin.
Não existe uma maneira canônica de fazê-lo. Há uma variedade de "pontes" que se pode usar, cada uma com seus próprios trade-offs.
Formas custodiais e não-custodiais de se “usar” BTCs na Ethereum.
A demanda por tais serviços revela um anseio pela experimentação com o potencial do bitcoin em outras redes. A ideia é simples: prende-se BTC em um endereço na blockchain do Bitcoin, e se "emite" um token para uso em outra rede — um ativo pareado à garantia depositada em BTC.
As "pontes" mais populares estão ilustradas no gráfico abaixo. Para ter uma ideia do que as pessoas fazem com esse capital migrado (para a Ethereum) leia o texto: 🧱 #DeFi pt.2: Os Principais Blocos de Lego.
wBTC (verde) é hoje a forma mais popular de BTC tokenizado na Ethereum, seguido por renBTC (roxo). Fonte: Dune/Elias Simos
🎡 wBTC vs. renBTC vs. tBTC
No caso dos BTCs tokenizados na Ethereum, a ideia é que um detentor de Bitcoin deposita 1 BTC em uma carteira controlada por uma rede peer-to-peer — um conjunto de nós que atua como ponte entre as duas blockchains. Uma vez que esses nós tenham prova de que realmente receberam 1 BTC, eles cunham 1 token ERC-20, que representa este BTC, só que na Ethereum.
Dentre os formatos mais populares, wBTC é parecido com o Tether. Um grupo de participantes renomados do mercado deposita bitcoin com a BitGo (uma das maiores custodiantes), que emite de volta um wBTC.
Do “menos descentralizado” ao “mais descentralizado”. Diagrama por Camila Russo.
RenBTC e tBTC (ainda não lançado) são menos sensíveis a colusão (“mais descentralizados”). RenBTC prioriza eficiência de capital e velocidade, enquanto tBTC prioriza a segurança do capital depositado e criptografia menos arriscada.
Ambos se valem de esquemas matemáticos para designar um grupo randômico de custodiantes que vão multi-assinar (junto ao usuário) BTCs depositados na rede do Bitcoin.
O RenBTC criou seu próprio algoritmo de secure multi-party computation (um jeito de atribuir e verificar trabalhos produzidos em grupo sem abrir mão da privacidade), chamado RZL.
No caso do tBTC, usa-se algoritmos que já tem anos de testes, na prática (threshold ECDSA — usado também pela ZenGo e pela Thorchain, por exemplo). O RZL não é completamente de código aberto, enquanto o algoritmo do tBTC, sim.
Este é o primeiro tradeoff entre eles: conservadorismo vs. risco (em criptografia). O segundo diz respeito à eficiência de capital.
Na Ren, 1 renBTC é emitido para cada 1 BTC depositado no sistema. No sistema do tBTC, é preciso depositar 1.5 BTC para emitir 1 tBTC. Ou seja, este segundo exige 150% de colateralização.
Em evento de desvalorização repentina (do BTC), o sistema da Ren é mais vulnerável à colusões (por parte dos nós operadores) que resultem em perdas de fundos para o usuário.
No caso da Ren, faz-se stake de REN para operar um nó no sistema. E o cashflow ao qual se ganha direito varia de acordo com a taxa algoritmicamente ajustada do protocolo.
No caso da tBTC, faz-se stake de KEEP para operar um nó. E o cashflow ao qual se ganha direito depende da taxa que é determinada pelos detentores de KEEP, através dos processos nativos de governança.
Por fim, existem outras diferenças menores. Por exemplo, na tBTC, é preciso escolher entre um tamanho de lote pré-definido; na Ren, esse valor é livre.
🔎 KEEP: Situação Atual
A equipe por trás da Keep lançou o tBTC em março. Em um par de dias, uma vulnerabilidade foi descoberta, e uma "pausa de emergência". A situação foi acachapante para quem trabalhara tanto por aquele evento. Mais amargos ainda, para o time, foram os meses subsequentes.
Tokens de cauda longa explodiram em popularidade no Uniswap. A demanda por alavancagem on-chain cresceu. Protocolos de crédito descentralizados viram disparar os depósitos em seus contratos. Os juros pagos a credores atingiram valores surreais na casa dos 2 dígitos anualizados.
Para temperar a festa, programas de incentivo com tokens recém lançados artificialmente elevaram estes yields para a casa dos 3 dígitos anualizados. Eu, você e minha vó estamos tentando migrar não só BTCs, mas também nossas casas, carros e fígados para a Ethereum de modo a tirar uma casquinha.
#DeFi virou uma orgia financeira que lembra a euforia de 2017— e a tBTC está vendo tudo de fora, só esperando pra entrar em campo.
O preço de mercado do KEEP denuncia a brochada dos investidores com o incidente do primeiro trimestre:
Daqui 3–5 semanas, o tBTC será relançado. Entre março e agosto, todo o código foi auditado pela Consensys. Ontem, uma proposta no sistema de governança da MakerDao denunciou que o time está mexendo os pauzinhos para reativar seu motor de parcerias com projetos de #DeFi.
Estima-se que o tBTC já esteja tecnicamente integrado à produtos que cobrem mais de 70% do setor (em volume).
A rede de parceiros da tBTC.
Há 49 nós operando (com ao menos 100k KEEPs staked) na rede; pouco mais de 1000 detentores do token e 250M de tokens para ser distribuídos à comunidade nos próximos 24 meses.
⚠️ As seções abaixo avançam da análise "técnica" para simulações econômicas. Nada constitui recomendação de investimento. Nenhuma altcoin deve ser comparada ao Bitcoin 🚨
📦 Captura de Valor
O modelo de captura de valor de tokens de governança sobre BTCs tokenizados é simples.
Usuários pagam uma taxa para os nós que custodiam e comprovam a existência dos BTC que são migrados através do serviço.
No caso do wBTC, esta taxa é determinada pelo consórcio de agentes que rege a operação. Não há token de governança.
No caso do renBTC, a taxa é algorítmica, deslizando ao longo de uma curva determinada por 2 variáveis chave: o valor total de BTCs depositados no sistema e o valor total de RENs staked.
No caso do tBTC, pode flutuar entre 0.05% e 1.00% — sendo determinada pelos detentores de KEEP.
Quem tem 100.000 KEEPs ou RENs pode fazer stake e se tornar um nó operador, recebendo diretamente uma porção do respectivo cashflow. Detentores de menor porte podem delegar seus tokens para operadores, tendo direito a 100%-comissão do cashflow. Ambos podem ser classificados como work tokens.
Taxonomia de tipos de tokens. Fonte: "On The Immaturity of Tokenized Value Capture Mechanisms"
🧪 KEEP: Oferta Circulante Inicial & Vesting
Hoje há pouco mais de 15M de KEEPs circulantes, de um total de 1B tokens.
Até o fim do ano, devem ser ~500M tokens líquidos. Um market cap de U$1B (hoje, faixa #20–30 no ranking) implicaria um preço de U$2.00 por token.
A estrutura de “desbloqueio gradual” da oferta de tokens KEEP. Fonte: Messari | O cronograma do StakeDrop.
35% KEEPs foram alocados ao time; 40% a investidores; e 25% estão sendo distribuídos à comunidade através de programas de incentivo. O primeiro, Play For Keeps, já terminou. O segundo dura 24 meses (desde junho).
KEEP já tem liquidez em DEXs como a Uniswap.
🎟️ Stakedrop
20% dos KEEPs estão sendo distribuídos a usuários que fizerem stake de ETH no sistema. O processo não é nada fácil, e envolve o uso da linha de comando para se levantar um nó da rede e interagir com o dashboard de KEEP. As instruções (20 minutos) estão neste vídeo, em inglês.
A interface pouco convidativa do dashboard da Keep.
📟 KEEP: Mercado Endereçável & Pares
Nada impede (exceto o apego dos bitcoiners a auto-custódia) que, eventualmente, todos os 17M+ BTCs (+U$200B) circulantes transitem através de pontes cross-chain.
Hoje, essa prática ainda engatinha. Algo entre 40 e 50k BTC (~0.25% da oferta circulante) já habitam a Ethereum.
Abaixo você vê dados comparativos de projetos similares ao tBTC. A coluna "Influxo (30d)" traz o valor aproximado de dólares migrados por cada sistema no último mês corrido. O "earnings" do P/E é obtido multiplicando o influxo anualizado pela taxa de cada protocolo.
Dados de 26.08.2020 às 00:00. A wBTC não tem token de governança. As taxas no sBTC e imBTC não são para a emissão, mas sim negociação do token. O P/E da Synthetix (SNX) leva em conta receita advinda das taxas transacionais capturadas pelo protocolo — além da mera emissão de BTCs sintéticos.
🎯 KEEP: Cenários
Estimemos aqui, numa conta de guardanapo, que o tBTC seja relançado com sucesso. Vale lembrar que, em princípio, foi imposto um limite no nº de BTCs que podem ser migrados, por mês. Planeja-se retirá-lo após 5 meses, mas não descartamos a possibilidade de que isso ocorra antes. Partimos de 3 premissas conservadoras para determinar um cenário-base:
- o tBTC “suga” 1/5 do market share atual (10k BTC hoje; ~U$120M) em algum dos seus primeiros 6 meses de operação;
- a taxa do serviço paira em torno de 0.25%;
- o mercado atribui ao token um P/E (price-to-earnings) de ~20.
Chegamos a estimativa de U$300k/mês de cashflow para detentores de KEEP — U$3.6M anualizados. Os parâmetros supracitados levariam a U$72M de capitalização de mercado — 5-6x mais do que o valor ao qual a KEEP é negociada hoje.
É importante que se leve em conta a diluição à qual incorrerão os portadores de KEEP. Perto de 15M tokens circulam hoje. Até o fim do ano, este número deve chegar a 500M (incluindo tokens distribuídos à comunidade e tokens de investidores que serão "desbloqueados").
As simulações abaixo representam cenários que vão do extremo pessimismo ao otimismo exuberante. A coluna "oferta circulante" implica diferentes estimativas de tempo para que o projeto atinja velocidade de escape (400M tokens devem estar circulando por volta de outubro; 750M tokens devem estar circulando no fim do 1º trimestre de 2021).
🔚 Conclusão
- KEEP tem potencial técnico de primeira linha. Investidores de alta estirpe. Seu nicho já colocou representantes no top #50 em capitalização de mercado. Atualmente KEEP ocupa a faixa #300–400 do ranking. O token ainda não tem market-fit, produto "validado" nem uma chama memética notável.
- Passará por uma diluição agressiva nos próximos meses, que pode, por si só (mantendo-se o preço atual), empurrar o token centenas de posições acima na lista.
- O produto central da empreitada (tBTC) falhou grotescamente em sua primeira aparição pública. O valor deprimido do KEEP reflete o descrédito consensual por parte de investidores, e o alto custo de oportunidade, dada a febre eufórica que se espalha entre competidores.
- O mercado hoje precifica um cenário entre o realista e o otimista (mais perto do primeiro) para a KEEP. O momentum do setor é positivo, como denunciam os P/Es permissivos de pares como REN e SNX.
- Dependendo da visão de cada um sobre o futuro próximo de #DeFi e o momento do ciclo de mercado, o re-lançamento iminente da tBTC pode representar uma oportunidade com payoff assimétrico.
- No longo prazo, KEEP ainda é um token em que 75% da oferta pertence a investidores e fundadores. A distribuição não é saudável. A maior parte das oportunidades para o varejo deve se concentrar no primeiro ano de funcionamento do tBTC, quando muitos desses tokens ainda estarão "bloqueados".